近期，三家倚靠国家电网的供应商企业冲击IPO上市杠杆股票基金，格外引人关注！

继4月10日，近七成收入来源于国家电网的山大电力创业板顺利过会，5月6日近五成收入来自国家电网的信通电子成功拿到批文后，6月10日超七成营收来自于国家电网的北京昊创瑞通电气设备股份有限公司(下称：昊创瑞通)也是喜迎上会公告的发出。

在即将于2025年6月17日召开的2025年第12次上市委会议上，昊创瑞通将接受深交所上市委关于其"是否符合发行条件、上市条件和信息披露要求"的审议与表决。

虽然在过去的两个月内，山大电力和信通电子均成功拿到了批文，但无一例外的是二者均存在对国家电网单一依赖情形，使得外界对其业务的独立性产生了质疑。

而昊创瑞通对国家电网的依赖程度更甚于山大电力和信通电子，毕竟2023年其九成多营收来自国家电网，去年虽然下降至77.38%，但占比依然超过50%这一单一大客户重大依赖的红线。

过度依赖国家电网，如果因国家电网的投资计划、招标情况发生重大不利变化，或者自身产品技术性能或产品质量未能持续满足国家电网的需求，难免导致销售收入大幅下滑，一旦成功上市这个风险是广大中小投资者难以接受的。

更引人关注的是，此前昊创瑞通就不断有事故引发暂停中标，例如，曾因产品质量问题被国网北京市电力公司和国网浙江省电力有限公司在部分种类产品中暂停中标资格6个月。

不仅如此，在招股书上会稿中，昊创瑞通还进一步披露了被广东电网有限责任公司扣1.5分，被国网辽宁省电力有限公司不合格累计积分积1分的案例，并表示对其经营业绩和品牌声誉造成了一定的不利影响。

而即便有山大电力和信通电子成功拿到批文的先例在先，昊创瑞通也成功获得了上会时机，但其上市前景遭遇三大风险压顶，能否成功过会还存在着一定的不确定性。

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国家电网实行区域联合采购

中标数量减少风险不容忽视

不得不承认的是，昊创瑞通与国家电网合作历史弥久，在2007年2月其成立当年的3月就开始参与国家电网下属企业招投标采购，与国家电网开展合作，成立仅一个月就可以在国家电网中标合作，整体实力确实不容小觑。

而过分依赖国家电网一旦有事故引发暂停中标，如果国家电网对供应商产品质量问题处罚进行全国化对齐，那么超过70%营收来自于国家电网的昊创瑞通将会遭遇停摆状态。

另一方面，2025年国家电网实行区域联合采购，虽然较多招标项目暂未公布中标结果，一旦昊创瑞通中标数量锐减以及产品价格下滑，对其业绩影响可想而知。

公开信息显示，2025年2月22日，国家电网有限公司正式发布了《2025年区域联合采购工作方案》，《方案》以"统一组织、区域联合、分类集中、定期轮换"为核心原则，由总部统筹地理区位临近的省公司开展联合采购，区域内同一品类物资指定1家单位集中采购，各品类实施单位按批次轮换。

值得注意的是，各区域内每个省公司负责1-2个物资品类的集中采购工作。

慧炬财经注意到，截至2025年5月16日，昊创瑞通中标结果的招标数量相比2024年同期减少较多，智能环网柜、智能柱上开关、箱式变电站中标数量分别为90台/套、225台/套、239台/套，其主要产品智能环网柜和智能柱上开关中标数量同比分别大幅减少了65.78%和74.83%，要知道智能环网柜和智能柱上开关去年同期中标数量分别为263台/套、894台/套。

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对此，昊创瑞通解释称国家电网对相关产品招标时间较晚，但其坚称整体中标份额有所提升。随着国家电网相关采购项目中标结果的陆续公示，中标数量预计将同步增加。

一个不得不说的风险是，占其营收四成的核心产品智能环网柜2024年销售收入同比增长了91.83%，在国家电网区域联合采购的大背景下，其业绩增长还能否保持2024年的高位增长就引人关注，一旦市场份额和单价大幅下滑，就使得其业绩下滑的风险陡增。

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扣非净利润增速逐年放缓

未来业绩增长持续性存疑

此外，在报告期内，昊创瑞通扣非净利润增速逐年放缓，也使得其未来业绩增长可持续性面临着巨大的挑战。

虽然近年来，昊创瑞通业绩呈现增长态势，但增长背后却是暗藏隐忧。

一个客观的现实是，在经历了2021年扣非净利润暴增了50.86%后，在随后的几年中，昊创瑞通盈利能力颓势渐显，其扣非净利润增速持续出现放缓的态势。

数据显示，在2022年、2023年、2024年，昊创瑞通扣非净利润增速分别为38%、28.41%、24.43%，扣非净利润同比增速三连降，按照昊创瑞通预测2025年上半年扣非净利润增速最高上限为18.93%已经不足20%，其业绩增长可持续性将面临巨大挑战。

犹记得在首轮问询中，深交所就要求说明其业绩增速与同行业差异较大的原因及合理性，未来销售业绩是否受国家电网采购影响性较大，主营业务是否具有成长性。

不容否认的是，扣非净利润增速逐年放缓，尤其是今年一季度已经放缓至个位数增长，这对于一家拟创业板上市的企业来说，显然不是好的征兆，而2022年至2024年扣非净利润复合增长率仅为26.40%已经低于2021年至2023年三年间扣非净利润复合增长率的33.12%也为其盈利能力的成长性敲响了警钟。

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期间费用率远低于同行均值

一旦激增直接影响盈利稳定

除了盈利能力增速放缓外，报告期内，昊创瑞通期间费用率远低于同行均值，一旦成功上市后期间费用激增将直接影响未来盈利稳定性，这也或将成为其上市路上的一大风险。

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诚然，在过去的2024年，昊创瑞通交出了一份相当不错的成绩单，当年昊创瑞通实现营业收入8.67亿元，同比增长了28.99%，扣非净利润首次突破亿元大关达到1.10亿元，同比增长了24.43%，最近三年间营收和扣非净利润复合增长率分别达到24.47%和26.40%。

在上会稿中，昊创瑞通披露了2025年一季度财务数据情况，当期实现营业收入21,797.94万元，同比仅增长了3.29%，实现扣非净利润3,234.22万元，同比也仅增长了4.03%。

昊创瑞通还预计今年上半年营业收入位于44,214.81万元至47,414.81万元之间，同比增长区间位于0.99%-8.30%；预计扣非净利润5,862.93万元至6,165.13万元，同比增长区间位于13.10%-18.93%。

需要指出的是，在2024年，昊创瑞通扣非净利润复合增长率达到了26.40%高于营业收入复合增长率的24.47%，其背后则是期间费用占营业收入比例走低进而低于同行业可比公司平均水平的客观现实。

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数据显示，2022年至2024年，昊创瑞通期间费用分别为5817.95万元、7402.66万元、8513.46万元，逐年走高，但占营业收入的比例却从2022年时的10.39%，经由2023年时的11.01%，走低至2024年时的9.82%。

而昊创瑞通期间费用由销售费用、管理费用、研发费用、财务费用等四大部分组成。

慧炬财经梳理发现，2022年至2024年，其同行业可比公司期间费用中仅销售费用、管理费用、研发费用三项合计费用率平均值就分别为19.12%、18.6%、20.31%。反观同期间，昊创瑞通期间费用率分别为10.39%、11.01%、9.82%，远低于同行均值。

更令人不解的是，在昊创瑞通2024年扣非净利润突破亿元大关之时，期间费用占营业收入的比例仅为9.82%不仅在下降更是低于2022年时的10.39%，是否存在刻意压低各项费用支出从而提高净利润的情况就成为了外界对其最大的质疑之处。

事实上，期间费用与净利润之间存在直接反向关系，一定程度上期间费用的减少会降低企业运营成本，从而在短期内增加净利润，但减少期间费用可能意味着企业在某些方面投入不足，可能会影响企业的长期发展和竞争力。

在审核中心意见落实函仅剩的三大问题中，深交所第二问便是要求昊创瑞通"结合未来经营发展计划，披露上市后销售、管理、研发人员数量、薪酬水平，以及其他主要期间费用的支出计划，评估是否存在费用增加对业绩造成重大不利影响的风险"。

而在二轮问询中，深交所也对其关于期间费用率变动的合理性提出了质疑，一个显著的疑点是昊创瑞通销售人员、管理人员平均薪酬大幅低于可比公司平均值，但研发人员平均工资高于可比公司平均值且呈持续上涨趋势。

显然，在审核中心意见落实函中，深交所还在持续追问，说明监管层对此尚有疑虑，昊创瑞通此前回复并没有成功说服深交所。

慧炬财经注意到，在招股书上会稿中，昊创瑞通提示了与公司相关的12大风险，期间费用大幅增加风险以加粗标黑的形式赫然在列。这或意味着，昊创瑞通上市后期间费用存在大幅增加的可能性，若期间费用激增净利润将受到侵蚀，那么盈利能力稳定性就难以保证了。

经过了前期三轮问询和一轮审核中心意见函的持续拷问，又历经了704天方才获得上会时机的昊创瑞通携着诸多问题闯关能否成功获得深交所放行杠杆股票基金，慧炬财经将持续关注！

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